배움과 공유의 시간

경영성과 지표로 활용될 수 있는 ROI(총자본 순이익률 : 당기순이익/총자본)분석과 ROE(자기자본 순이익률 : 당기순이익/자기자본)분석에 대해 알아보도록 하겠습니다.

최근 많은 기업들은 영업활동을 통한 기업가치 증가분을 의미하는 경제적 부가가치 (EVA)를 기준으로 주주가치 또는 기업가치 극대화 전략을 수행하고 있습니다. 

1. ROI분석

* ROI = 당기순이익 / 총자산(본) 

        = (당기순이익/매출액) * (매출액/총자산)

        = 매출액 순이익률 (당기순이익/매출액) * 총자산회전율 (매출액/총자산)

@ 매출액 순이익률 중 당기순이익을 구하려면 손익계산서를 동원해야 한합니다.

    순이익 = 수익측면 (매출액 + 영업외수익+중단사업이익) - 비용 측면 (매출원가+ 판관비 + 영업외 비용 + 법인세)

    이렇게 구한 당기순이익을을 매출액으로 나누면 매출액 순이익률이 나옵니다. 

@ 총자산회전율은 매출액을 총자산으로 나누어서 구할 수 있으므로 재무상태표를 보고 구하면 됩니다.

    총자산 = 유동자산 + 비유동자산 = 유동부채 + 비유동부채 + 자기자본

한편, ROI = 매출마진(Profit margin) * 총자산회전속도 (Asset turnover)로도 구할수 있습니다. 이는 실무적으로, ROI를 높이기 위해 매출 마진을 올리고 총자자산회전속도를 빠르게 하는데 의미가 있습니다. 다만, 일반적으로 매출마진이 올라가면 매출액이 줄어들고(비싸니까 사람들이 많이 사지 않겠죠?), 매출액을 늘리기 위해서는 매출마진을 낮추어야 하시 때문입니다. 

ROI 분석은 첫째, 산업평균 ROI와 비교하여 해당 기업의 강약점을 파악하는데 사용할 수 있습니다. 

예를 들어, 어느 기업의 총자산회전률이 업계 평균과 비슷할 때, 매출액 순이익률이 산업평균보다 현저히 낮다면 그 이유를 총비용의 과다, 총비용의 과다는 매출원가의 과다, 매출원가의 과다는 재료비의 과다에서 찾는 식으로 분석 할 수 있습니다.

또한 ROI분석은 기업ROI와 목표ROI를 비교하여 기업의 재무통제 및 업적평가시에도 활용될 수 있습니다.

2. ROE분석

ROE는 당기순이익/자기자본(Return/equity)으로 나눈 값으로, 자기자본순이익율 즉, 부채를 빼고 자기자본 만으로 얼마나 순이익을 벌어들였냐는 의미로 주주입장에서 수익률이라고 볼 수 있습니다.

* ROE = 순이익/ 자기자본

         = 순이익/ 자기자본 * 매출액/총자본 * 총자본/자기자본

         = 매출액순이익률   * 총자본(산) 회전율 * (1+부채비율)

         = Profit margin *      Asset turnover     * financial leverage Times

         = [         ROI                                 ] * (1+부채비율)

예를 들어, 어느 기업의 ROI가 산업평균에 비해 약간 낮은 수준에 있음에도 불구하고, ROE가 산업평균보다 높게 나온다면 이는 이 기업의 높은 부채 비율 때문이고, 이는 다시 말해 이 기업은 부채를 잘 활용하여 ROE를 높이고 있다고 볼수 있습니다. 다만, 이러한 기업은 ROE가 상황이 나빠지면 ROE가 급속히 하락할 우려가 있습니다.

3. EVA분석

EVA(Economic value added : 경제적 부가가치) 분석은 기업고유의 영업활동으로 얻은 한 기간 동안의 기업가치 증가분을 의미하며 기업 전체의 경영성과지표 뿐만 아니라 사업부별 경영성과지표로도 널리 사용됩니다. 

다시말해, EVA는 기간당 기업가치 증가분 또는 주주가치 증가분을 의미합니다. 

* EVA = 영업현금 흐름 - 투하자본 조달비용

        = (영업이익 - 조정된 법인세) - 투하자본 * WACC

        = NOPLAT(세후영업이익)     - 투하자본 * WACC

        = 투하자본 * (ROIC -WACC)

[투하자본(IC) = 총자산 - 비영업자산 - 비이자발생부채]

           (비영업자산 : 적정시재 이상의 금융자산 + 투자자산 + 건설중인 자산 + 기타비업무용 자산)

           (비이자발생부채 : 매입채무, 미지급 비용 등)

투하자산에서 비영업자산을 차감하는 이유는 EVA가 순수 영업활동의 성과를 의미하기 때문이며, 비이자발생부채를 차감하는 이유는 순수영업활동을 위해 투하된 자본 중 매입채무 등 비이자 발생부채는 자본 비용이 없으므로 제외하는 것입니다. 

(1) 투하자본의 측정

총자산을 영업자산과 비영업자산으로 나누고, 부채와 자본을 비이자발생부채, 이자발생부채, 자기자본으로 구별합니다.

[투하자본(IC) = 총자산 - 비영업자산 - 비이자발생부채]

(2) ROIC의 측정

* ROIC = 세후영업이익 / 투하자본

            [세후 영업이익 = 영업이익 (1-법인세율) ]

(3) WACC의 측정 

기업가치 평가나 투자안의 경제성 평가시 적정할인율은 자본비용이고, 이는 채권자와 주주가 요구하는 수익률을 의미한다. 기업이 자산을 운영해서 벌어들여야하는 최소 요구수익률은 얼마인가의 개념입니다. 

기업이 보유한 자산은 자본제공자가 투자한 자본으로 필요한 자산을 구입하고 영업활동을 수행하는 것으로 영업활동에서 얻는 현금흐름인 세후영업이익은 자본제공자에게 분배되어야 합니다. 

따라서 채권자와 주주는 일정수준의 수익률을 요구하면서 기업에 자본을 제공하는데 채권자와 주주가 부담하는 위험이 다르기 때문에 요구하는 수익률에서도 차이가 나기 마련입니다. 채권자는 원금을 일정 기간이 지나고 회수할 수 있으며 이자를 배당보다 먼저 받을 수 있습니다. 파산시에도 채권자는 주주에 앞서 우선적으로 채권을 변제받을 수 있는 것입니다. (채권자 우선 변제권)

반면, 주주는 원금을 직접 돌려받을 수 없고, 이익이 창출되어야 배당을 통해 지급을 받을 수 있습니다. 기업이 파산하면 주주는 기업의 모든 채무가 변제된 후에 잔여재산 청구를 할 수 있습니다.

따라서, 주주는 채권자보다 위험이 더 크므로 요구수익률이 클수 밖에 없는 것입니다. 

이러한 채권자와 주주가 요구하는 수익률은 기업의 입장에서 자본비용(COC : cost of capital)이며 기업가치를 유지하기 위해 벌어들여야 하는 최소 요구수익률로 가중평균자본비용(WACC : Weighted average cost of capital)로 측정됩니다.

기업의 자본 조달 원천은 타인자본비용과 자기자본비용으로 나눌수 있습니다.

가) 타인 자본비용

* 타인자본 비용 = rd(1-t)

                        [rd : 이자율, t : 법인세율]

예를 들어 채권자가 기업에 자본을 제공하여 얻을 수 있는 수익률이 5%, 법인세율이 20%라면, 최소한 4%의 수익률은 기업에서 벌어야 합니다. [5%(1-0.2)=4%] 

나) 자기자본비용

주주의 요구수익률인 자기자본비용은 증권시장 선을 이용하여 다음과 같이 구할 수 있습니다.

* 자가자본비용 = rf + [ E(rm) - rf ] * Bi

                      [rf : 무위험자산수익률, E(rm) : 주식시장 평균수익률, Bi:주식베타]

다) WACC

WACC는 타인자본비용과 자기자본비용을 시장가치 기준의 구서비율로 가중평균하여 구할 수 있습니다.

* WACC = rd(1-t)(D / D+E) + re (E / D+E)

              [rd : 이자율, t : 법인세율, D : 차입금시장가치, E : 시가총액]

예를 들어, WACC가 7.1%라는 것은 기업이 자산을 운영(영업)하면 최소한 7.1%의 수익률을 벌어야한다는 의미로 사용됩니다.

4. MVA분석

MVA(market value added : 시장부가가치)는 미래에 발생가능한 모든 EVA를 기업의 가중평균비용(WACC)으로 할인한 현재가치를 말합니다. MVA는 일정 시점에 있어서, 미래 EVA의 총현가로서 기업가치의 총 증가분을 의미하는 것으로, 양(+)양의 값을 갖는다는 것은 장부가치에 부가되는 가치가 있음을 의미하고, 음의 값을 갖는다는 것은 장부가치에 차감할 가치가 있음을 의미합니다.

가) * MVA = EVA / WACC 

예를 들어 EVA = 37.44억원, WACC = 8% 인 기업의 

MVA = 37.44억원 / 0.08 = 468억원입니다.

주식시장이 효율적이라면 실제주가는 MVA를 기준으로 추정한 이론주가에 근접할 것입니다.

나) 자기자본 이론시장가치 측정

* 자기자본 이론시장가치 = 자기자본 장부가치 + MVA

다) 이론주가의 측정

* 이론 주가 = 자기자본 이론시장가치 / 발행 주식수

라) 현재주가의 과대평가 여부

이상과 같이 MVA를 기초로 이론주가를 추정하여, 실제 현재 주가와 비교하면 과대/과소 평가여부를 판단할 수 있습니다.

- 이상의 내용은 '재무제표를 읽는 사례연구 핵심기업분석(저자 : 김철중 교수)' 도서의 내용을 참조하였습니다.