배움과 공유의 시간

경영성과 지표로 활용될 수 있는 ROI(총자본 순이익률 : 당기순이익/총자본)분석과 ROE(자기자본 순이익률 : 당기순이익/자기자본)분석에 대해 알아보도록 하겠습니다.

최근 많은 기업들은 영업활동을 통한 기업가치 증가분을 의미하는 경제적 부가가치 (EVA)를 기준으로 주주가치 또는 기업가치 극대화 전략을 수행하고 있습니다. 

1. ROI분석

* ROI = 당기순이익 / 총자산(본) 

        = (당기순이익/매출액) * (매출액/총자산)

        = 매출액 순이익률 (당기순이익/매출액) * 총자산회전율 (매출액/총자산)

@ 매출액 순이익률 중 당기순이익을 구하려면 손익계산서를 동원해야 한합니다.

    순이익 = 수익측면 (매출액 + 영업외수익+중단사업이익) - 비용 측면 (매출원가+ 판관비 + 영업외 비용 + 법인세)

    이렇게 구한 당기순이익을을 매출액으로 나누면 매출액 순이익률이 나옵니다. 

@ 총자산회전율은 매출액을 총자산으로 나누어서 구할 수 있으므로 재무상태표를 보고 구하면 됩니다.

    총자산 = 유동자산 + 비유동자산 = 유동부채 + 비유동부채 + 자기자본

한편, ROI = 매출마진(Profit margin) * 총자산회전속도 (Asset turnover)로도 구할수 있습니다. 이는 실무적으로, ROI를 높이기 위해 매출 마진을 올리고 총자자산회전속도를 빠르게 하는데 의미가 있습니다. 다만, 일반적으로 매출마진이 올라가면 매출액이 줄어들고(비싸니까 사람들이 많이 사지 않겠죠?), 매출액을 늘리기 위해서는 매출마진을 낮추어야 하시 때문입니다. 

ROI 분석은 첫째, 산업평균 ROI와 비교하여 해당 기업의 강약점을 파악하는데 사용할 수 있습니다. 

예를 들어, 어느 기업의 총자산회전률이 업계 평균과 비슷할 때, 매출액 순이익률이 산업평균보다 현저히 낮다면 그 이유를 총비용의 과다, 총비용의 과다는 매출원가의 과다, 매출원가의 과다는 재료비의 과다에서 찾는 식으로 분석 할 수 있습니다.

또한 ROI분석은 기업ROI와 목표ROI를 비교하여 기업의 재무통제 및 업적평가시에도 활용될 수 있습니다.

2. ROE분석

ROE는 당기순이익/자기자본(Return/equity)으로 나눈 값으로, 자기자본순이익율 즉, 부채를 빼고 자기자본 만으로 얼마나 순이익을 벌어들였냐는 의미로 주주입장에서 수익률이라고 볼 수 있습니다.

* ROE = 순이익/ 자기자본

         = 순이익/ 자기자본 * 매출액/총자본 * 총자본/자기자본

         = 매출액순이익률   * 총자본(산) 회전율 * (1+부채비율)

         = Profit margin *      Asset turnover     * financial leverage Times

         = [         ROI                                 ] * (1+부채비율)

예를 들어, 어느 기업의 ROI가 산업평균에 비해 약간 낮은 수준에 있음에도 불구하고, ROE가 산업평균보다 높게 나온다면 이는 이 기업의 높은 부채 비율 때문이고, 이는 다시 말해 이 기업은 부채를 잘 활용하여 ROE를 높이고 있다고 볼수 있습니다. 다만, 이러한 기업은 ROE가 상황이 나빠지면 ROE가 급속히 하락할 우려가 있습니다.

3. EVA분석

EVA(Economic value added : 경제적 부가가치) 분석은 기업고유의 영업활동으로 얻은 한 기간 동안의 기업가치 증가분을 의미하며 기업 전체의 경영성과지표 뿐만 아니라 사업부별 경영성과지표로도 널리 사용됩니다. 

다시말해, EVA는 기간당 기업가치 증가분 또는 주주가치 증가분을 의미합니다. 

* EVA = 영업현금 흐름 - 투하자본 조달비용

        = (영업이익 - 조정된 법인세) - 투하자본 * WACC

        = NOPLAT(세후영업이익)     - 투하자본 * WACC

        = 투하자본 * (ROIC -WACC)

[투하자본(IC) = 총자산 - 비영업자산 - 비이자발생부채]

           (비영업자산 : 적정시재 이상의 금융자산 + 투자자산 + 건설중인 자산 + 기타비업무용 자산)

           (비이자발생부채 : 매입채무, 미지급 비용 등)

투하자산에서 비영업자산을 차감하는 이유는 EVA가 순수 영업활동의 성과를 의미하기 때문이며, 비이자발생부채를 차감하는 이유는 순수영업활동을 위해 투하된 자본 중 매입채무 등 비이자 발생부채는 자본 비용이 없으므로 제외하는 것입니다. 

(1) 투하자본의 측정

총자산을 영업자산과 비영업자산으로 나누고, 부채와 자본을 비이자발생부채, 이자발생부채, 자기자본으로 구별합니다.

[투하자본(IC) = 총자산 - 비영업자산 - 비이자발생부채]

(2) ROIC의 측정

* ROIC = 세후영업이익 / 투하자본

            [세후 영업이익 = 영업이익 (1-법인세율) ]

(3) WACC의 측정 

기업가치 평가나 투자안의 경제성 평가시 적정할인율은 자본비용이고, 이는 채권자와 주주가 요구하는 수익률을 의미한다. 기업이 자산을 운영해서 벌어들여야하는 최소 요구수익률은 얼마인가의 개념입니다. 

기업이 보유한 자산은 자본제공자가 투자한 자본으로 필요한 자산을 구입하고 영업활동을 수행하는 것으로 영업활동에서 얻는 현금흐름인 세후영업이익은 자본제공자에게 분배되어야 합니다. 

따라서 채권자와 주주는 일정수준의 수익률을 요구하면서 기업에 자본을 제공하는데 채권자와 주주가 부담하는 위험이 다르기 때문에 요구하는 수익률에서도 차이가 나기 마련입니다. 채권자는 원금을 일정 기간이 지나고 회수할 수 있으며 이자를 배당보다 먼저 받을 수 있습니다. 파산시에도 채권자는 주주에 앞서 우선적으로 채권을 변제받을 수 있는 것입니다. (채권자 우선 변제권)

반면, 주주는 원금을 직접 돌려받을 수 없고, 이익이 창출되어야 배당을 통해 지급을 받을 수 있습니다. 기업이 파산하면 주주는 기업의 모든 채무가 변제된 후에 잔여재산 청구를 할 수 있습니다.

따라서, 주주는 채권자보다 위험이 더 크므로 요구수익률이 클수 밖에 없는 것입니다. 

이러한 채권자와 주주가 요구하는 수익률은 기업의 입장에서 자본비용(COC : cost of capital)이며 기업가치를 유지하기 위해 벌어들여야 하는 최소 요구수익률로 가중평균자본비용(WACC : Weighted average cost of capital)로 측정됩니다.

기업의 자본 조달 원천은 타인자본비용과 자기자본비용으로 나눌수 있습니다.

가) 타인 자본비용

* 타인자본 비용 = rd(1-t)

                        [rd : 이자율, t : 법인세율]

예를 들어 채권자가 기업에 자본을 제공하여 얻을 수 있는 수익률이 5%, 법인세율이 20%라면, 최소한 4%의 수익률은 기업에서 벌어야 합니다. [5%(1-0.2)=4%] 

나) 자기자본비용

주주의 요구수익률인 자기자본비용은 증권시장 선을 이용하여 다음과 같이 구할 수 있습니다.

* 자가자본비용 = rf + [ E(rm) - rf ] * Bi

                      [rf : 무위험자산수익률, E(rm) : 주식시장 평균수익률, Bi:주식베타]

다) WACC

WACC는 타인자본비용과 자기자본비용을 시장가치 기준의 구서비율로 가중평균하여 구할 수 있습니다.

* WACC = rd(1-t)(D / D+E) + re (E / D+E)

              [rd : 이자율, t : 법인세율, D : 차입금시장가치, E : 시가총액]

예를 들어, WACC가 7.1%라는 것은 기업이 자산을 운영(영업)하면 최소한 7.1%의 수익률을 벌어야한다는 의미로 사용됩니다.

4. MVA분석

MVA(market value added : 시장부가가치)는 미래에 발생가능한 모든 EVA를 기업의 가중평균비용(WACC)으로 할인한 현재가치를 말합니다. MVA는 일정 시점에 있어서, 미래 EVA의 총현가로서 기업가치의 총 증가분을 의미하는 것으로, 양(+)양의 값을 갖는다는 것은 장부가치에 부가되는 가치가 있음을 의미하고, 음의 값을 갖는다는 것은 장부가치에 차감할 가치가 있음을 의미합니다.

가) * MVA = EVA / WACC 

예를 들어 EVA = 37.44억원, WACC = 8% 인 기업의 

MVA = 37.44억원 / 0.08 = 468억원입니다.

주식시장이 효율적이라면 실제주가는 MVA를 기준으로 추정한 이론주가에 근접할 것입니다.

나) 자기자본 이론시장가치 측정

* 자기자본 이론시장가치 = 자기자본 장부가치 + MVA

다) 이론주가의 측정

* 이론 주가 = 자기자본 이론시장가치 / 발행 주식수

라) 현재주가의 과대평가 여부

이상과 같이 MVA를 기초로 이론주가를 추정하여, 실제 현재 주가와 비교하면 과대/과소 평가여부를 판단할 수 있습니다.

- 이상의 내용은 '재무제표를 읽는 사례연구 핵심기업분석(저자 : 김철중 교수)' 도서의 내용을 참조하였습니다. 

1, 성장성 분석

성장성 비율은 기업의 당해연도 경영 규모 및 성과가 전기 대비 얼마나 증가하였는지를 나타내는 지표입니다. 성장성 비율은 기업의 경쟁력이나 미래수익 창출 능력을 간접적으로 나타내는 지표로 사용되고 있습니다. 

1) 매출액 증가율 (매출 규모가 얼마나 증가되었는가?)

매출액 증가율은 전년도에 비해 당해 연도에 매출액이 얼마나 증가하였는지를 나타내는 비율로, 기업의 외형적 성장률을 판단하는 대표적인 지표로 사용됩니다. 

* 매출액 증가율 = 당기 매출액 - 전기 매출액/ 전기 매출액

2) 총자산 증가율 (총자산 규모가 얼마나 증가되었는가?)

기업에 투하되어 운영된 총자산이 전년도에 비해 당해연도에 얼마나 증가하였는지를 나타내는 비율로 기업의 전체적인 외형적 성장률을 측정하는 지표로 사용됩니다.

* 총자산 증가율 = 당기말 총자산 - 전기말 총자산 / 전기말 총자산  

3) 자기자본 증가율 (자기가본이 얼마나 증가되었는가?)

자기자본이 전년도에 비해 당해 연도에 얼마나 증가하였는지를 나타내는 실질적인 성장률지표입니다.

자기자본 증가율은 장부가치 기준으로 주주의 가치가 얼마나 늘었는지를 파악하는 성장지표로 주주의 관심대상입니다.

* 자기자본 증가율 = 당기말 자기자본 - 전기말 자기자본 / 전기말 자기자본

다만, 자기자본 (=자본총계=순자산= 자본금 + 자본 잉여금 + 이익잉여금)의 증가가 신주발행의 재무적 요인에 의한 것인지, 유보이익의 증가에 의한 것인지를 확인하는 것이 중요합니다.

4) 순이익 증가율 (당기 순이익 규모가 얼마나 증가 되었는가?)

기업활동의 최종 성과인 순이익이 전년도에 비해 당해연도에 얼마나 증가하였는지는 나타내는 실질적 성장률 지표입니다.

* 순이익 증가율 = 당기순이익 - 전기 순이익 / 전기 순이익

5) 주당 순이익 증가율

주당순이익증가율은 주당 순이익 (EPS : Earnings per share)이 전년에 비해 당해년도에 얼마나 증가하였는지를 나타내는 실질적 성장률지표입니다. 주당 순이익증가율은 주주에게 귀속되는 직접적인 주당 순이익의 증가세를 보여주는 지표입니다.

* 주당 순이익증가율 = 당기 주당 순이익 - 전기 주당 순이익 / 전기 주당 순이익

순이익증가율보다 발행주식수 증가율이 더 크면 주식이 많아 졌다는 의미로 주당 순이익은 감소합니다. 

6) 지속가능성장률

기업이 보유한 잠재성장률을 의미하는 것으로 자기자본순이익률(ROE : 당기순이익/자기자본)에 기업의 내부유보비율(1-배당성향)을 곱해서 계산합니다.

* 지속가능성장률 = 자기자본순이익률 X 내부유보비율

(자기자본순이익률 = 당기순이익/자기자본

 내부유보비율 = 1- 배당성향(배당금/순이익)

기업의 ROE가 높을수록, 내부유보비율이 높을 수록 지속가능성장률은 커집니다.  

일반적으로 실제성장율(주당순이익증가율 : EPS)가 지속가능성장률을 계속해서 초과하면 현재보다도 더 ㅏㄶ은 자원을 투자하는 것을 고려하는 것이 바람직할 수 있습니다. (배당보다는 내부유보를 더 많이 하고 자기자본과 부채를 보다 더 적극적으로 조달해서 투자를 하는 것이 바람직)

2. 시장가치비율분석

기업의 시장가치는 증권시장에서 주식가격으로 평가됩니다. 기업의 시장가치와 관련된 비율로는 PER, PBR 등이 있습니다.

1) PER (Price earings ratio, 주가이익 비율)

* PER = 시가총액 / 순이익  (시가총액 = 주가 * 발행주식수)

        = 실제주가 / 주당 순이익 (주당 순이익 = 실제주가 * 주식수/주식수)

PER의 값이 크다는 것은 기업의 미래성장가능성이 높게 평가되고 있다는 것을 의미합니다. 

예) PER = 21.2는 시가총액이 순이익의 21.2배 또는 주가가 주당순이익의 21.2배로 평가되고 있음을 의미합니다.

PER의 역수 = 4.7% (1/21.2)는 주주의 기대투자수익률이 4.7%라는 의미입니다.

2) PBR (Price book value ratio, 주가순자산비율)

* PBR = 시가총액 / 자기자본 장부가치 (시가총액 = 주가 * 발행주식수, 자기자본 장부가치)

         = 실제주가 /주당 장부가치 

PBR이 낮을 수록 저평가되었다고 판단하며, PBR<1인 주식을 저 PBR주라고 부릅니다.

예) PBR = 1.24는 시가총액이 자기자본의 1.24배 또는 주가가 주당장부가치의 1.24로 평가되고 있음을 의미합니다.

3) PSR (Price sales retio, 주가 매출액비율)

* PSR =  시가총액 / 매출액 (시가총액 = 주가 * 발행주식수)

           = 실제주가 / 주당 매출액

시가총액을 매출액으로 나누거나, 1주당으로 해서 실제주다를 주당 매출액으로 나눈 비율을 의미합니다.

PSR이 낮을 수록 저평가 되었다고 판단합니다.

최근 벤처기업의 가치평가에서 PSR을 많이 사용하고 있습니다.

그 이유는 PER, PBR이 음수가 될 경우 의미가 없는데 반해, PSR은 곤경에 처한 기업도 구할 수 있다는 것, 둘째, 순이익과 장부가치가 감가상각비, 재고자산 등에 따른 회계처리에 영향을 받을 수 있는 반면 매출액은 임의조정이 어렵다는 점, 셋째, PSR은 PER만큼 변동성이 심하지 않아 상대적으로 신뢰성이 높기 때문입니다.

4) PCR (Price cash flows ratio, 주가현금흐름비율)

* PCR = 실제주가 / 주당 현금 흐름 (주당 현금흐름 = 당기순이익 + 감가상각비와 무형자산 상각비 /발행주식수)

PCR이 9.35라는 것은 주가가 주당 현금 흐름의 9.35배임을 의미하며, PCR이 낮다는 것은 기업이 창출하는 현금 흐름이 주가에 충분히 반영되어 있지 않음을 의미합니다.

5) EV/EBITADA비율

* EV/EBITADA비율 = EV/ EBITDA

 (EV = 시가총액 + 순차입금, = 기말주가 * 발행주식수 + (총차입금 - 현금예금)

 EBITDA = EBIT + 감가상각비와 무형자산 상각비 = 세전 순이익 + 이자비용 + 감가상각비와 무형자산상각비)

EV/EBITDA비율이 9.03이라는 것은 기업가치가 EBITDA의 9.03배로 평가되었다는 것을 의미합니다. 즉 이 기업의 가치는 대략 9년 정도의 영업현금으로 형성되어 있음을 알수 있으며, EV/EBITDA비율이 낮다는 것은 기업이 창출하는 영업현금흐름이 주주가치에 충분히 반영되어 있지 않음을 의미합니다.

- 이상의 내용은 '재무제표를 읽는 사례연구 핵심기업분석(저자 : 김철중 교수)' 도서의 내용을 참조하였습니다. 

1. 운전자본 효율성

운전자본 (Working capital)은 운영자금, 운전자금이라고도 하며, 매출후 대금 회수전까지 투자되는 돈을 의미합니다. 

1) 매출채권 회전율 = 매출액/매출채권 = 회전율/매출채권

  매출채권 회전일수 (DOS) = 365일 / 매출채권 회전율 = 매출채권/ 매출액 X 365일

매출채권 회전율을 365일로 나누면 매출채권 회전일수 (기간)을 구할 수 있고, 이는 한번 매출을 하고 몇일 후에 돈을 받을 수 있느냐의 개념으로, 매출채권 회전일수가 빠를 수록, 현금화가 빨리 되는 것이므로 기업에게는 이득입니다. 

2) 재고자산 회전율 = 매출액/재고자산 = 회전율/재고자산

    재고자산 회전일수 (DIO) = 365일 / 재고자산회전율 = 재고자산 / 매출액 X 365일

재고자산 회전율을 365일로 나누면 재고자산 회전일수 (기간)을 구할 수 있고, 이는 몇일간 팔 수 있는 재고를 가지고 있느냐의 개념입니다.

3) 매입채무 회전율 = 매출액/매입채무 = 회전율/ 매입채무

    매입채무 회전일수 (DPO) = 365일 / 매입채무회전율 = 매입채무 / 매출액 X 365일

   매입채무 회전율을 365일로 나무면 매입채무 회전일수 (기간)을 구할 수 있고, 이는 매입채무가 원활히 결제되고 있는지의 개념으로, 기업 입장에서는 매입채무 회전일수를 최대한 늦추는게 현금 활용도 측면에서 이득입니다.

참고로, 받을 돈은 빨리 받고, 줄돈은 늦게주는 개념이 여기서 나옵니다.

즉, 매출채권은 통상 60일 어음이 사용되는데 60일 후에 현금을 받을 수 있는 만큼 현 시점에서 현금이 부족할 수 있으므로 기업입장에서는 (받을 돈은 빨리 받고) 매출채권 회전율은 빨리 가져가고,

매입채무는 원재료를 외상으로 사고 60일 후에 갚겠다는 개념으로 현 시점 현금을 보유하게 되어 이득이 될 수 있으므로, (줄돈은 늦게 주는) 매입채무 회전율은 천천히 가져가는게 현금 활용도 측면에서 기업입장에서는 유리하다고 합니다.

2. 활동성 분석

활동성 분석은 총자산회전율, 자기자본회전율,재고자산회전율,매출채권회전율,매입채무회전율, 1회전 운전기간, 1회전 운전자본 등을 측정하여 분석할 수 있습니다. 

먼저, 매출채권 회전율 (매출액/매출채권=회전율/매출채권)이 산업 평균 대비 짧고, 매입채무회전율 (매출액/매입채무=회전율/매입채무)이 산업 평균대비 길게 나타나는 기업의 경우, 매입채무 대비 매출채권을 많이 보유하고 있어 운영자금의 압박이 있다는 것을 의미합니다. 

구매-생산-판매-회수에 걸리는 기간을 의미하는 1회전 운전기간이 산업평균 대비 길게 나타나는 기업은 그만큼 현금 순환주기가 길다는 것을 의미합니다. 

1회전 운전자본 = (매출액-영업이익-감가상각비) X 1회전 운전기간

으로 구할 수 있으며, 1회전 운전자본은 구매-생산-판매-회수에 걸리는 기간동안 필요한 운영자금을 말합니다.  

3. 생산성 분석

기업이 자원을 투자하여 얼마나 많은 가치를 창출하는지는 생산성 분석을 통해 알 수 있고, 기업이 지속 유지 발전하기 위해서는 성장을 해야 하겠습니다.

1) 생산성은 투입량 대비 산출량의 비율

생산성 = 산출량(부가가치 산출량) / 투입량 (노동량_평균 종업원 수 + 자본액_총자본)

2) 부가가치율

일정기간 동안 창출된 부가가치를 같은 기간 중의 매출액으로 나눈 비율을 의미합니다.

즉, 기업이 1년 동안 생산, 판매한 총금액 중에서 기업이 순수하게 내부에서 창출한 가치의 비율을 말하는 것으로 부가가치를 매출액으로 나누어서 구할 수 있습니다.

부가가치 = 영업잉여(영업이익+대손상각비-금융비용) + 인건비 + 금융비용 + 조세공과 + 감가상각비

3) 노동생산성 (종업원 1인당 부가가치) 

노동생산성은 보통 종업원 1인당 부가가치라고 부르며, 종업원 1인당 매출액으로 노동생산성을 측정하는 경우도 있습니다.

다만, 종업원 1인당 매출액은 종업원 1인당 외형을 의미할 뿐이지 정확한 생산성의 척도는 아닙니다. 

또한, 생산공정을 자동화시킨 기업은 노동투입량이 줄어 들어 노동생산성은 높으나 자본생산성은 낮을 수 ㅇ씨으므로, 노동생산성은 자본생산성과 더불어 평가되는 것이 바람직 합니다.

노동생산성 = 부가가치/ 평균 종업원 수

(평균 종업원 수 : 기초 종업원 수와 기말 종업원 수의 평균치를 사용)

3) 자본 생산성

기업에 투하된 총자본이 1년동안 부가가치를 얼마나 창출했는지를 나타내는 비율로 총자본투자효율이라고도 부릅니다. 즉, 자본 생산성이 높다는 것은 총자본이 효율적으로 운영되었음을 의미하는 것으로 노동생산성과 함께 기업의 생산성 측정에 가장 기본적인 지표로 이용되며 노동생산성과 함께 평가 되어야 합니다.

자본 생산성 = 부가가치 / 총자본 

(총자본 : 총자본의 평균치)

4) 노동 소득 분배율

기업이 창출한 요소비용 부가가치에 대한 근로자에게 지급된 인건비의 비율을 의미합니다.

(요소비용 부가가치 : 영업잉여 + 인건비 + 금융비용)

노동소득분배율은 노동자에게 지급되는 인건비가 기업의 생산성과 균형을 이루는지를 평가하는데 이용되며, 노동소득 분배율을 일정하게 유지하는 선에서 인건비를 지급한다면 인건비와 생산성은 균형을 이루게 됩니다.

노동소득 분배율 = 인건비/요소비용 부가가치

한국 대기업의 노동 소득 분배율은 과저 50% 후반 대에 비해 약간 높은 수준을 나타내고 있습니다.

한편, 노동생산성과 자본생산성이 산업 평균에 비해 높은 기업의 경우에서, 노동소득 분배율이 산업 평균에 비해 낮게 나타난다면, 이 기업은 현재보다 인건비를 더 지급함으로써 노동의 질을 높일 수 있는 여력알 갖고 있는 것입니다. (이는 종업원의 입장에서는 인건비의 상승을 주장할 수 있는 근거로 사용될 수도 있습니다. 

[참고] 재무비율 산정시 유의할 점

비율 분석시 재무상태표B/S항목(자본수익성)과 손익계산서I/S항목(매출수익성)의 관계비율은 재무상태표B/S항목을 기간평균하여 구합니다 (월 또는 분기 또는 연 평균)

I/S항목(손익계산서_매출액, 이익 등)은 기간 누계이며, B/S항목(재무상태표)은 일정시점 잔액으로서 기간 누계와 시점 잔액의 비율을 기간 평균을 해야합니다.

- 이상의 내용은 '재무제표를 읽는 사례연구 핵심기업분석(저자 : 김철중 교수)' 도서의 내용을 참조하였습니다.